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(相關(guān)資料圖)
事件:公司發(fā)布2022 年報(bào)及2023 一季報(bào)。2022 年?duì)I業(yè)收入35.5 億元,同比+3.1%;歸母凈利潤(rùn)2.8 億元,同比-18.0%,扣非1.9 億元,同比-27.2%。
其中Q4 營(yíng)業(yè)收入10.6 億元,同比-13.3%;歸母凈利潤(rùn)1.1 億元,同比-37.5%;扣非0.95 億元,同比-39.6%。23Q1 營(yíng)業(yè)收入5.7 億元,同比+1.1%;歸母凈利潤(rùn)3275 萬元,同比+8.2%;扣非1303 萬元,同比-2.9%。收入增速保持穩(wěn)健,利潤(rùn)有所承壓,23Q1 已有改善。
收入端穩(wěn)健,衣柜木門高速發(fā)展。2022 全年收入穩(wěn)健,其中Q4 有所下滑,主要因?yàn)槭芤咔橛绊懘螅?023Q1 恢復(fù)增長(zhǎng)。分品類看:2022 年廚柜、衣柜、木門分別實(shí)現(xiàn)收入23.6 億元、9.6 億元、1.5 億元,同比-4.7%、+20.1%、+77.3%,2023Q1 基本延續(xù)了變化趨勢(shì)。廚柜業(yè)務(wù)受地產(chǎn)下行影響大,收入有所下滑。衣柜、木門保持較高增速,主要因?yàn)榭焖匍_店以及導(dǎo)入大宗業(yè)務(wù)。
從渠道看:截至2023Q1,廚柜、衣柜、木門分別有1812、1101、577 家門店,較2021 年末增加92、182、189 家店。廚柜在推進(jìn)渠道下沉以及加密,而衣柜木門則在快速覆蓋空白市場(chǎng),預(yù)計(jì)能延續(xù)高拓店速度。此外,公司在22 年加快了新業(yè)務(wù)的孵化,整裝館、衛(wèi)浴陽臺(tái)、廚電業(yè)務(wù)均開始高速拓店,截至2023Q1 已分別有112、91、128 家門店。公司近年開展了一系列優(yōu)化措施,賦能終端與強(qiáng)化管理,包括1)建設(shè)平臺(tái)分公司/辦事處,通過機(jī)構(gòu)下沉去推進(jìn)品類融合以及終端的門店加密,今年有望開始展現(xiàn)效用。2)細(xì)化對(duì)經(jīng)銷商的管理,逐步建設(shè)如末位淘汰、活動(dòng)跟進(jìn)等制度。3)加強(qiáng)對(duì)經(jīng)銷商的賦能,包括接單系統(tǒng)打造、配送產(chǎn)品到家等。公司2022 年逆勢(shì)拓店,有望成就今年彈性;未來渠道與品類的擴(kuò)張,將持續(xù)為公司帶來成長(zhǎng)動(dòng)力。
分業(yè)務(wù)看,零售受益渠道拓展維穩(wěn),大宗韌性強(qiáng)勁。1)零售:2022 年直營(yíng)收入1.3 億元,同比-34%;經(jīng)銷18.3 億元,同比-2.4%。零售業(yè)務(wù)中廚柜占比較高,受其拖累整體有所下滑。公司近年來推動(dòng)直營(yíng)轉(zhuǎn)經(jīng)銷,從而加強(qiáng)終端能動(dòng)性,直營(yíng)下滑幅度較大。隨著衣柜木門收入占比的提升,未來零售端增長(zhǎng)有望加速。2)大宗:收入12.8 億元,同比+11.8%,2023Q1 仍實(shí)現(xiàn)+5%。
在同行普遍承壓的背景下實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng),印證了公司大宗業(yè)務(wù)強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)力。今年地產(chǎn)竣工數(shù)據(jù)優(yōu)秀,大宗有望持續(xù)增長(zhǎng)。同時(shí)大宗業(yè)務(wù)毛利率也有逐步改善。3)境外:收入2.3 億元,同比+43.2%。公司憑成本優(yōu)勢(shì),通過工程渠道拓展美國和澳洲市場(chǎng),實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng),目前項(xiàng)目訂單依然充足。同時(shí)公司開始依托泰國工廠布局東南亞零售市場(chǎng),打開增長(zhǎng)空間。
盈利能力承壓,隨收入釋放彈性可期。2022 年公司毛利率29.5%,同比-1.0pct,2023Q1 同比-0.8pct,毛利率下滑主要因?yàn)槭杖虢Y(jié)構(gòu)變化:低毛利率的大宗業(yè)務(wù)收入占比上升。隨零售業(yè)務(wù)復(fù)蘇,疊加原材料價(jià)格維持低位,毛利率回升可期。2022 年銷售、管理、研發(fā)費(fèi)用率同比+0.4、+0.1、0.5pct,費(fèi)用率整體抬升,主要因素是收入端受環(huán)境影響不及預(yù)期。此外公司在22 年推出衛(wèi)陽、廚電等諸多品類,投放費(fèi)用大,產(chǎn)品上量將降低費(fèi)用率。綜合看,公司22 全年利潤(rùn)率7.8%,同比-2pct,承壓明顯;23Q1 同比+0.4pct,已實(shí)現(xiàn)維穩(wěn)。公司當(dāng)前訂單儲(chǔ)備充足,今年收入端復(fù)蘇,將推動(dòng)盈利能力回升。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí):公司在上年壓力下逆勢(shì)拓店,今年有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)高彈性。公司以櫥柜業(yè)務(wù)為基礎(chǔ),持續(xù)拓展衣柜木門品類,并嘗試拓展衛(wèi)陽、電 器等品類,打開增長(zhǎng)空間。零售渠道管理逐步精細(xì)化,大宗渠道優(yōu)勢(shì)顯著。
我們看好公司能通過品類拓展實(shí)現(xiàn)收入較快增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)公司2023-2025 年歸母凈利潤(rùn)分別為4.0、4.9、5.9 億元人民幣,EPS 為2.6、3.2、3.8 元,目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為13.8、11.4、9.4 倍,維持“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示:地產(chǎn)復(fù)蘇不及預(yù)期;家居消費(fèi)不及預(yù)期;原材料價(jià)格上漲超預(yù)期。
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